博韬合纤IPO停滞待考：海外收入逆势增长引关注 涤纶业务亏损仍大手笔扩产

证券之星 夏峰琳

自今年3月披露第二轮回复以来，湖北博韬合纤股份有限公司(以下简称"博韬合纤")的IPO进程还未再有公开进展。

证券之星注意到，在两轮监管问询之下，博韬合纤经营中若干“反常”细节浮出水面：在孟加拉国、美国等主要市场丙纶短纤进口总量下滑之际，公司境外收入却逆势增长；核心产品涤纶短纤连续三年录得负毛利，亏损幅度逐年扩大，公司却执意将大笔募资投向该产品的新增产线。

在北交所整体审核及注册节奏加快，入口质量提高的大背景下，博韬合纤能否彻底化解监管关切，或将在较大程度上影响其后续审核进程及IPO结果。

外销收入与市场行情背离，业绩真实性遭质疑

作为国内丙纶短纤细分领域被认定为专精特新的代表企业，博韬合纤的核心业务聚焦于丙纶短纤、涤纶短纤及其他化学纤维品种的研发、生产与销售。

化学纤维行业整体已进入充分竞争阶段，市场参与主体持续增多，产品同质化趋势明显。博韬合纤虽在丙纶短纤细分市场中占据国内领先地位，品牌影响力与工艺水准也逐步得到客户认可，但面对不断涌入的新兴竞争者，其市场份额与议价空间正承受日益加大的压力。为应对这一局面，公司在稳固国内丙纶短纤销售基本盘的同时，自2023年起显著加快海外市场开拓节奏，主动布局境外需求增量，以寻求新的增长支点。

从经营成果来看，2022年至2024年及2025年上半年，公司营业收入依次为6.55亿元、7.41亿元、8.36亿元与4.34亿元，整体呈稳步上升态势。同期境外收入分别为1.67亿元、2.53亿元、3.14亿元及1.52亿元，占主营业务收入比例为26.59%、34.59%、38.57%、35.61%，海外贡献度整体提高，显示出国际化战略的阶段性成效。

然而，外部市场环境并非单向利好。2025年上半年，公司境外收入仍旧可观，但部分核心目标市场的宏观进口数据已明显收缩。以孟加拉国为例，该国为公司重要的海外销售区域，2025年上半年，公司对当地客户Debonair Padding And Quilting Solution Ltd的销售额已达2334万元，超越上一年度对该客户的全年销售规模。但与之对照的是，2025年1至6月孟加拉国整体丙纶短纤进口量同比下滑逾38%。在终端市场需求明显萎缩的背景下，公司对单一客户的销量却逆势大幅攀升，这一反常走势也因此成为北交所审核问询函重点关注的核心问题。

针对上述问询，公司在回复中从多维度做出解释：其一，该客户在孟加拉本土土工布市场的竞争格局变动中成功扩大了自身份额，订单量随之提升，并于2025年积极推进产能扩张，从而带动上游原料采购需求的相应增长；其二，公司产品在当地以质量稳定性和性价比形成较强竞争力，客户合作满意度较高，于2025年将发行人供货份额提升约10%，直接拉动了采购量；其三，2024年上半年双方尚处于试单磨合阶段，交易规模有限，伴随信任关系确立，下半年交易量明显放大，2025年上半年较2024年下半年销量增幅达到56.08%。此外，据客户反馈，其生产用料结构中上半年丙纶短纤的投入占比通常显著高于下半年，这一季节性特征亦对当期采购规模形成了叠加推动。

核心产品连续三年负毛利，扩产逻辑难自洽

招股书显示，博韬合纤本次IPO拟募集3.45亿元，投向年产2万吨丙纶短纤及1.8万吨涤纶纤维项目、智能化改造、研发中心建设及补充流动资金。其中，丙纶、涤纶扩产项目获1.21亿元资金加持，拟新增产能规模超过2024年涤纶短纤产能。

然而，这一扩产计划与公司该板块的实际经营表现形成鲜明反差。财务数据显示，2022年至2024年，公司涤纶短纤毛利率分别为-0.17%、-4.18%、-16.09%，2025年上半年仍深陷-10.17%的负值区间。面对监管对“持续亏损却逆势扩产”的直接质询，公司解释称，作为涤纶行业后入者，尚处市场开拓与技术爬坡阶段，开工率不足导致单位成本高企，议价能力偏弱，目前正积极推进与汽车内饰客户的业务对接。

但经营数据难以支撑上述乐观预期。报告期内，涤纶短纤产能利用率仅为46.38%、50.72%、44.18%及62.93%，半数以上产能长期闲置。存量资产尚未充分释放，再度大规模新增同类产能，其后续市场消化能力存疑。

值得一提的是，2026年3月，公司将IPO拟募资额从3.45亿元下调至2.82亿元，降幅约18%。即便募资规模缩水，公司仍保留了1.8万吨涤纶短纤的扩产计划。

不止涤纶板块，公司核心盈利品种丙纶短纤同样面临产能放空问题。报告期内丙纶产线整体产能利用率65.86%，未达到饱和状态。在现有设备尚未开满的前提下，公司仍计划同时新增2万吨丙纶产能。双线扩产叠加，产能过剩风险进一步放大。

基于上述矛盾，北交所在审核问询中明确要求公司结合在手订单与下游需求预期，审慎测算募投项目落地后的产能利用率，充分揭示闲置风险，并论证收益测算是否足够谨慎客观，避免对投资者形成误导。

需要指出的是，公司整体盈利能力正呈下行趋势。2022年至2024年，综合毛利率由16.35%下滑至14.50%，核心盈利来源丙纶短纤毛利率亦同步走低，从17.82%降至16.17%，盈利底盘逐步松动。

截至目前，博韬合纤完成第二轮问询回复已经过去数月，北交所审核流程没有进一步更新。对于博韬合纤而言，公司关于海外业务数据背离、亏损业务扩产的逻辑解释，能否消解监管层关切，或将直接决定后续审核推进节奏。(本文首发证券之星，作者｜夏峰琳)