【BT财报瞬析】胜宏科技称订单排到2027年，毛利率为何跌到32.1%

8月28日，胜宏科技A股收在241.6元，单日下跌8.15%，成交143亿元；同日H股（02476.HK）盘中跌趗8%。就在前一天晚间，公司交出2026年半年报：营收116.29亿元，同比增长28.77%；归母净利润28.57亿元，同比增长33.30%。

单看这两组数字并不难看。但同一份报表里还有另外两组：上半年扣非归母净利润24.18亿元，同比只增12.50%；二季度单季毛利率32.1%，而它从2025年二季度的38.83%、2026年一季度的34.46%一路下滑。公司在8月27日电话会议上还有一句被反复转述的话：高多层、高阶HDI等高端产品排单已延续至2027年。订单排到后年，毛利率却逐季往下走，这是这份半年报最值得追问的一处背离。

20.8个百分点的增速差，一半来自浮盈

归母与扣非之间20.8个百分点的增速差，是财报给出的第一个信号，两者绝对额相差4.39亿元。据每日经济新闻转述半年报，公司上半年录得公允价值变动收益5.95亿元，公司解释为配售持有的股票公允价值增加。这部分收益不计入扣非口径，也不来自主营业务。换句话说，33.30%的净利增速里有相当一部分来自账面资产价格波动，扣非口径的12.50%更接近主业的实际增长。

单季更能说明问题。第一财经与财联社均记为二季度扣非归母净利润11.61亿元、同比下降5.28%；而二季度归母净利润约15.68亿元（由一季报与半年报数据倒算），差额同样指向非经常性项目。

需要说清的是，这份财报并不“虚”：上半年经营活动现金流净额29.11亿元，同比增长144.61%，高于28.57亿元的归母净利润。问题不在回款，而在赚钱的效率。

铜价的滞后账，落在二季度报表里

公司将毛利率承压归因于原材料。据第一财经转述，覆铜板、半固化片、铜球、铜箔是其主要原材料，占产品成本比重较高，公司称其提价“向下游传导存在一定滞后”。

这个“滞后”有时间刻度。第一财经援引一位未具名电子元件企业高管的说法，铜价在2025年四季度大幅上涨，按先进先出法核算，成本端反映的是滞后约两个季度的铜价；沪铜年初一度触及11.4万元/吨高点，此后在11万元/吨附近震荡。若此说成立，2025年四季度涨上去的铜价，正好在2026年二季度结转进成本——这也解释了为何二季度毛利率同比降幅（6.73个百分点）明显大于上半年整体降幅（约3个百分点）。在原材料涨价与产品提价之间，企业必须独自承担一段时间的成本差。

滞后的另一面是成本高峰也会过去。决定下半年毛利率走向的，不是铜价何时回落，而是公司能否把涨价传导出去。

同一波AI红利，两张答卷

把沪电股份放在一起看会更清楚。8月25日披露的半年报显示，沪电上半年营收136.89亿元、同比增长61.17%，归母净利润29.23亿元、同比增长73.72%，扣非净利润27.95亿元、同比增长70.00%；其PCB业务毛利率40.52%，同比提升4.06个百分点，公司归因为“产品结构进一步优化”。

口径要先讲清：沪电的40.52%是分产品毛利率，胜宏的33.22%是综合毛利率，绝对值不能直接比。有意义的是变化方向——同样的铜价、同一轮AI算力需求、同样满载的高端产能，一家毛利率往上走4.06个百分点，一家上半年往下走约3个百分点、二季度同比降幅达6.73个百分点；一家扣非与归母增速基本同步，一家扣非增速只有归母增速的三分之一。

这意味着“AI行业景气”无法为胜宏的毛利率下滑提供完整解释。行业Beta决定收入往哪儿涨，把订单变成毛利则是另一种能力。所谓胜宏的AI成色要拆成两半看：需求是真的，利润率的议价能力目前还没被证明。另一个可对照的细节是，公司上半年研发项下金额3.59亿元、同比增长1.81%，明显低于28.77%的营收增速（该数字是研发费用还是研发投入尚待核对）。

28万户股东，与一句“排单到2027年”

公司8月27日电话会议的口径是：在手订单饱满，订单能见度处于历史高位，高端产品排单延续至2027年，扩产产能均有确定性订单与需求支撑。这是公司表述，未披露订单金额、占比与统计截止日。需求端也不算弱：据财联社转述，英伟达最新第二财季营收962.21亿美元、同比增长106%。

但股东结构已经变了。截至上半年末，公司普通股股东总数284039户，去年同期为6.92万户，一年增加约21.48万户。股价同样剧烈：7月单月下跌45.04%，8月又反弹38.16%，截至8月27日年内仍累计下跌7.89%，当日市值2585亿元。

资产负债表也在扩张。4月21日完成H股上市、发行价209.88港元、募资总额超230亿港元之后，期末总资产630.29亿元，较上年末增长78.83%；归母净资产379.09亿元，增长128.13%；加权平均净资产收益率11.80%，同比下降9.68个百分点。

在公司把订单能见度描述为历史高位、行业龙头业绩超预期的同一天，一只AI算力概念股大跌8.15%。交易层面给出的答案似乎是：市场愿意为订单付钱，但不愿为毛利率付钱。

股权腾挪：哪些是公告，哪些是质疑

8月28日，公司披露《关于控股股东及其一致行动人上层股东内部股权结构调整及相关方签署〈一致行动协议〉的公告》。据第一财经、澎湃新闻转述，实际控制人陈涛将其所持胜华欣业39%股权、宏大投资35%股权转让给配偶刘春兰，双方已签署协议；调整后二人分别持胜华欣业51%、49%，各持宏大投资35%。公司称本次调整系实际控制人家族内部的股权结构调整行为，不涉及控股股东及其一致行动人所持公司股份的变动，不触及要约收购，控股股东仍为胜华欣业、实际控制人仍为陈涛。

质疑同样出现在报道中，但归属需要标注清楚。第一财经援引未具名“业内人士”称，需要说明这一安排是否属于“变相减持”；该报道提到2025年7月公司公告刘春兰、赵启祥、陈勇等董监高拟减持不超过249.06万股，同年8月公告实际减持237万股、均价约190元、套现约4.5亿元，并援引证监会相关负责人此前表态称，不得以离婚、解散清算、分立等方式规避减持限制。

截至发稿可以确认的边界是：协议已签署，但是否完成工商变更登记，公告及公开报道均未载明；本次转让发生于配偶之间，与“离婚析股”并非同一情形，相关规则如何适用没有公开结论；“变相减持”目前停留在市场质疑层面，不存在任何监管认定。国盛证券分析师畲凌星列示的风险属卖方观点，包括PCB行业周期性、下游需求不及预期、更多厂商进入AI领域带来的份额压力，以及未能及时跟随头部客户研发布局。

接下来该看什么

一是三季度毛利率。若成本滞后约两个季度成立，二三季度可能就是压力最集中的窗口，三季度能否止跌是判断“传导”还是“内耗”的分水岭。二是高端产品的量价，高多层、6阶24层HDI能否覆盖原材料涨幅。三是归母与扣非的缺口会否收敛，5.95亿元公允价值变动收益会否随股价回吐；230亿港元募资形成的新产能何时从总资产变成毛利率——ROE同比下降9.68个百分点已提示了扩表先于增效的时间差。四是那纸股权转让协议是否完成登记，以及未来12个月内控股股东及其一致行动人会否出现减持计划。

“一年6倍股”的标签之下，胜宏科技被追问的不是有没有订单，而是订单还能不能换来利润。

参考数据来源 巨潮资讯网 · 胜宏科技《2026年半年度报告》 · 2026-08-28 · https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-08-28/1225522515.PDF 巨潮资讯网 · 胜宏科技《关于控股股东及其一致行动人上层股东内部股权结构调整及相关方签署〈一致行动协议〉的公告》 · 2026-08-28 · https://static.cninfo.com.cn/finalpage/2026-08-28/1225523523.PDF 巨潮资讯网 · 胜宏科技（300476）公告列表 · 2026-08-28 · https://www.cninfo.com.cn/new/disclosure?stockCode=300476 第一财经 · 《股票火了毛利率却跌了，胜宏科技还有其他隐忧》 · 2026-08-28 · https://www.yicai.com/news/103338626.html 每日经济新闻 · 《胜宏科技上半年净利同比增33%，股东户数一年多了21.48万》 · 2026-08-28 · https://www.nbd.com.cn/articles/2026-08-28/4562505.html 每日经济新闻 · 《PCB龙头沪电股份半年报出炉》 · 2026-08-25 · https://www.nbd.com.cn/articles/2026-08-25/4555542.html 财联社 · 《胜宏科技：目前在手订单饱满 高端产品排单已延续至2027年》 · 2026-08-28 · https://www.cls.cn/detail/2467125 财联社 · 《港股PCB股未随AI东风共振 胜宏科技H股跌趗8%》 · 2026-08-28 · https://www.cls.cn/detail/2467382 澎湃新闻 · 《胜宏科技实控人陈涛向配偶转让近半股权》 · 2026-08-28 · https://www.thepaper.cn/newsDetail_forward_33965209